事件:
   
燕塘乳业2016 年前三季度实现营业收入8.09 亿元,同比增加7.6%;归母净利8,967 万元,同比升11.3%,EPS 为0.57 元。其中,2016Q3 营收3.12 亿元,同比增8.7%,归母净利4,104 万元,同比上升18.07%。
   
投资要点:
   
新品动销良好,收入继续保持较快增长。公司Q3 收入3.12 亿元,同比增8.7%,较上半年6.94%的增速稳健改善。公司三季度全面推出九款低温新品,包括希腊风味酸奶、老广州酸奶及特色冰淇淋等,动销情况良好贡献收入增量,亦提升单季毛利率上升2.42pct 至41.4%。此外,公司在市场营销方面稳步推进,其中客户粘性较大的送奶到户客户量稳定增加,同时公司产品在广东以外的五个省亦开始地面销售,均助力公司收入增长。
   
费用率控制良好,净利率继续提升。公司三季度销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为18.23%,5.0%及-0.07%,分别较去年同期-0.65pct,-0.01pct 及+0.09pct。去年为了应对大品牌全国性渗入的情况,公司显著增加了销售投入(尤其在商超渠道),随着渠道建设的逐步完成,公司销售费用将逐步回落,管理费用较去年基本持平,财务费用小幅增加,三季度整体费用率同比下滑0.58pct,伴随毛利走高,公司三季度净利率同比上升1.04pct 至13.16%。
   
IPO 新厂投产+定增项目落地,公司产能瓶颈解决后发展有望提速。公司IPO 新工厂项目将于明年上半年投产,产能较老厂翻番。而定增的湛江二期项目也将在明年下半年启动,预计19 年投产。新厂+湛江二期投产后,将有效解决公司产能不足问题。在销售规划方面,公司将精耕广东市场,逐步在临近的省市(海南、广西、福建)发展,走全渠道覆盖路线。
   
盈利预测与投资建议:考虑17 年增发摊薄影响,预计16-18 年公司收入分别为11.2 亿、13.2 亿和16.5 亿,EPS 为 0.70 元(+24.6%)、0.73 元(+4.4%)和0.92(+26.0%)元,当前股价对应16、17 年PE 分别为43x 和41x。公司将继续定位差异化细分市场,伴随产能瓶颈的解决及区域拓展,中期或可实现经营规模翻番。维持“增持”评级。
   
风险提示:食品安全风险、竞争加剧、区域拓展不理想